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　　新华财经北京9月29日电（王菁）随着上周系列重磅宽松政策落地，股市火热、债市却迎来巨幅调整，股债跷跷板效应十分显著，债券型基金整体赎回压力较大，理财破净压力相对可控，但也仍需警惕“负反馈”可能性。29日，交易所市场虽休市，但继续交易的间市场利率债不仅没有停止调整的迹象，相反似乎大有“加速跑路”之势。

　　业内机构纷纷表示，短期内对债市继续保持相对谨慎态度，10月依旧是调整概率相对较大。不过，在当前的基本面现状和货币政策支持性立场之下，中期来看国内债牛环境仍在，即“逆风却顺势”环境。

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　　政策脉冲伊始债券投资谨慎为上

　　9月24日至今，债券市场收益率大幅攀升，9月29日交易所休市，而银行间市场继续调整。截至发稿，30年国债活跃券利率上行7BPs至2.40%，已成交210笔；10年国债活跃券利率上行4.5BPs，已成交557笔；其中30年期国债收益率较24日最低位已巨幅上行近30BPs。

　　兴业研究公司固定收益部研究员黄之豪对新华财经表示，“目前基本面尚无经济反转信号与通胀预期，增长政策逐步发力，增量财政政策虽未正式落地，但市场已逐步对其定价；资金面尚未明显收紧，市场投资风险偏好明显提升，从历史经验来看，资金面和稳增长政策有一定伴随关系，是否会变为中级别回调，资金面收紧与增量财政政策发力超预期是比较重要的观测信号。”

　　首席经济学家刘郁则对新华财经表示，“市场可能倾向于从2022年、2023年的回调行情中寻找灵感与答案。而当前债市面临的可能是一个‘组合压力’，既有权益市场反弹带来的情绪压制，同时也受到财政发力预期摇摆的扰动。不过，在学习效应之下，股市走强、供给提升等单变量影响力或在边际减弱。”

　　结合当前市场表现，黄之豪也相应分享了回调参与策略称，“单一因素造成回调通常为小级别回调，触及60日均线时买入，触及120日均线时加仓；2-3个因素造成回调通常为中级别回调，该情形下触及120日均线时买入，触及250日均线债市可能超调，因而是个加仓点；而3个因素及以上造成回调，当行为因素较为极致时但无加息预期，则触及250日均线为买点。”

　　展望本轮调整的发展趋势，江海黄朝阳对新华财经表示，“如果债市继续大幅上行，监管可能会在此出手，进一步降准、降息的可能性将会越来越高，而这都是控制债市利率、降低发行人融资成本的有利因素。可以说，市场波动幅度越大，发行人面临的博弈也越强，固收作为风险厌恶型的业务，无论对于发行人，还是投资者来说，选择谨慎的操作方式自然是要稳妥很多。”

　　首席固定收益分析师张旭指出，“单边一致行为所造成的‘踩踏’风险仍不容忽视。好在今年4月初以来，央行通过多种方式引导市场预期，通过‘不断的小震避免大震’，弱化了收益率快速下行的趋势和风险的累积，也就相应降低了未来收益率大幅上行并引起‘踩踏’的机率。显然，这也正是央行持续提示利率波动风险、阻断单边行情的初衷。”

　　调整外溢难以避免理财破净风险尚可控

　　在此情形下，市场担心债基和理财赎回压力形成进一步负反馈。统计数据显示，9月24日至9月27日，11只以国债和政金债指数为基准的债券型ETF份额分别减少-791万份、-196万份、-738万份和-219万份，份额连续调整的规模略大于今年4月底的调整阶段，侧面反映了本轮调整以来债券型基金的整体赎回压力可能不小。

　　在债券收益率单边下行的趋势中，已有越来越多的投资者洞悉到其中蕴含的利率风险，但他们对于阻断风险却无能为力。张旭对新华财经表示，“当债券收益率下行时，激进型投资者的业绩相对较好，有利于其获得更多的增量资金，保守型投资者的业绩低于激进型投资者，其所管理的资金有可能会被客户或领导重新分配给激进型投资者。”

　　张旭进一步解释称，要想改变收益率单边下行的趋势、阻断风险的累积，必须让大部分投资者都降低交易策略的激进程度，还要让这种状态保持一段时间。当前债券市场的参与者已经超过5万户，引导如此大规模的投资者群体相对统一地行动，这绝非是某一个或某一些市场主体可以做到的。

　　“在赛马机制的作用下，一部分投资者降低自己账户久期对于压降市场整体利率风险的帮助并不大。而且，降低久期意味着有可能损失所管理的规模，所以某些投资者在降低久期后，又在羊群效应的裹挟不得不将久期再加回来。”张旭补充道。

　　理财方面，根据普益标准数据，当前破净产品数量明显低于8月上旬，当前破净压力相对可控。固定收益首席分析师覃汉对新华财经表示，“这一方面说明理财当前资产端配比优化，抗调整能力显著增强，另一方面说明8月下旬以来，利率显著下行的行情增厚了理财的收益安全垫。”

　　也有研究机构指出，当前市场实际上已经到银行理财赎回-卖出负反馈的临界点，如果债券再有进一步的下跌，可能就会击穿理财安全垫；至于银行理财净值的下跌，会不会再来一轮银行理财赎回-债券卖出负反馈，目前还很难说。如果市场普遍预期银行理财安全垫为30-50BPs，而本轮行情信用债上行幅度也逐步接近甚至超过这个区间。

　　“这意味着即使是把所有的安全垫都实现在当前理财的净值中，可能也仅仅是能保证净值不会大幅回撤。”前述研究机构还提及。

　　刘郁则指出，“此前在今年8月的两轮债市调整行情中，理财的波动控制相对较好，偏债混合、中长债、短债代表产品净值曲线的最大回撤普遍在0.06%以内，这一现象可能也反映出理财在8月期间使用了不少的历史积累浮盈。后续随着浮盈余额基本耗尽，理财产品的净值波动向市场靠拢，‘负反馈’可能更容易被触发。当前或还有一些缓冲空间，可以扛的时间更久一点。”

（文章来源：新华财经）