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　　1、央行约谈激进金融机构

　　18日上午，央行约谈了本轮债市行情中部分交易激进的金融机构，提出了一些要求，主要包括：要密切关注自身利率风险等风险状况，提高投研能力，加强债券投资稳健性；依法合规开展投资交易，央行近期已经严厉查处了一批涉嫌出借账户、扰乱市场价格、利益输送、内控缺失等违规行为的机构，同时正在全面摸排违规行为线索，后续将保持常态化的执法检查，对债券市场违法违规行为零容忍。

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　　首席经济学家刘郁

　　债市存在的潜在利空，一是负债端对央行投放的依赖度增加；二是机构做多情绪演绎极致，久期基本都在各自的历史高位，已经提前定价了降息预期。跨年之后，如果机构集中止盈，1月或面临一定调整压力。不过由于年初、自营配置力量较强，利率债更有可能是快调，尚未波及信用债就平息了。对信用债潜在影响更大的是理财监管整改期限以及具体落地细则。因此，当前信用债配置主要有两个思路，一是流动性较好的品种，比如4Y大行资本债，中高评级中长久期信用债；二是低评级3年以内票息安全垫相对较厚的品种，城投债AA- 1年以内、AA(2) 2-3年收益率大多在2.2%以上。

　　固收首席分析师张旭

　　12月以来10年国债收益率连破整数关口，最多下行超30BP，加速的行情究竟由谁推动？从12前两周的机构行为看，基金依然是债牛加速的首要推手，保险和银行也在逐渐拉长久期。从中长期来看，债券的走势主要由投资者对于货币政策和经济基本面的预期所决定，且经济基本面还是货币政策最根本的影响因素。近段时间以来，经济运行状况以及市场主体的预期已较7、8月有所改善。我们对明年债券市场持偏乐观态度。但是近期债券收益率下行速度已过快，此时宜注意控制久期风险。

　　固收首席分析师靳毅

　　基金在本轮行情中抢跑动力很强，配置主要集中在利率债上，对10Y和30Y利率债净买入量都远超季节性，持仓久期明显拉长。保险在持续积极配置地方债的同时，出于回补久期的需要，开始加仓超长国债。银行一方面可能在于补充8月卖债的久期缺口，另一方面，若明年监管限制大行的买债行为，使其更多聚焦于放贷，大行提前加大配置规模予以应对。降息预期落地后，交易盘可能出现系统性止盈，同时抢跑行情结束，配置盘的力量也相对减弱，届时可能导致收益率上行。此外，若两会的增量政策超预期，也将使债市出现调整。

　　平安固收首席分析师刘璐

　　债市下行最快的阶段可能已经过去，短期或偏震荡，而后续的走势可能需要更多盯住资金面。尽管12月债市有一定的季节性优势，但历经近期的迅速走牛后，市场对于宽松预期迅速调整形成新的共识的时间段可能已经过去，长端进一步大幅下行可能需要降准带来的资金面改善的突破尤其是关注下周末1.45万亿元MLF（中期借贷便利）到期后的资金面情况。若降准落地带来资金中枢下移，可能为下一步的债市收益率下移带来新的突破口；若MLF到期前降准落空，资金面继续收紧，债市可能面临调整。

　　法询金融固收组

　　在利率债进入相持阶段后，市场其实进入一种三方博弈状态。这种博弈与波动来源是因为参与各方对于目前的市场有不同方向的考虑，也使得市场分歧变大。一是监管部门与金融市场的博弈，主要体现在央行与商业银行在利率债市场上对于长期利率债风险上的认知差；二是金融市场自身体系内的博弈，主要是体现在债券市场是否调整到位进场与离场的认知差。实际上，央行与商业银行体系是从金融系统风险和金融个体利润两个不同的角度出发，才会产生这样的认知差。中小银行不能在长久期利率债有过重的仓位，而应该与贷款业务做相应平衡。如果从金融体系稳定性出发，中小银行未来应该进行更大程度的合并，这样抵御风险的能力会增强。同时，银行在合并以后，也可以通过扩大经营地域，在贷款业务上进行分散，这也可以降低金融机构因地域分散带来的风险。

　　2、美联储“鹰派降息”

　　首席经济学家明明

　　整体来看美国就业市场边际回暖，美国较多行业的招聘需求预期也在进一步向好。但11月失业人数有所上升，考虑当前美国核心通胀压力可控，我们预计美联储明年美联储降息空间或为50bps。12月中旬美债利率大幅上升或由于美国暂停降息交易升温。短期来看，美债利率或在4.0%以上宽幅震荡，对于议息会议、美国经济数据以及特朗普表态高度敏感。中长期来看，10年期美债利率中枢或逐步上行。

　　证券首席宏观分析师张迪

　　CPI非季调同比增速从10月的2.6%回升至2.7%，符合市场预期；剔除能源和食品的核心CPI同比3.3%，继续与前值持平并符合预期。季调环比方面，CPI增速加快至0.3%，核心CPI环比维持0.3%，同样基本符合市场预期。CPI同比增速在四季度如期延续回升，如果特朗普的关税和刺激总需求的其他政策短期不出台，通胀应在2025年一季度从高点逐步回落，预计此后应会放缓降息节奏以观察政策和经济变化。

　　首席经济学家芦哲

　　美国11月CPI如期再度反弹至+2.75%，未超预期的CPI扫清12月美联储降息的最后障碍。短期看，低基数+高黏性的组合意味着12月CPI料继续反弹至+2.8%。中期看，特朗普上台后首日料驱赶非法移民，加剧劳务市场滞胀风险，但工资通胀黏性的强化或被同期非农中枢的下移、油价的增产预期、25H1的高基数掩盖，市场对“滞”的担忧或为25H1美联储平稳降息提供空间。但进入25H2，累计降息给经济的支撑、通胀黏性的持续和特朗普减税政策的落地料逼停美联储降息。我们预期美联储明年3、6月各降息25bps，下半年停止降息，政策利率2025年阶段性终点为3.75-4.0%。

　　3、万亿级城商行转债触发强赎

　　12月17日晚间，公告称，11月7日以来该行已有15个交易日收盘价不低于“成银转债”当期转股价格1.3倍，已触发“成银转债”的有条件赎回条款。

　　中国银河证券固收首席刘雅坤

　　近期强赎条款进度整体较快，需注转债强赎相关风险，尤其是未转股比例较低(30%以下)、股权稀释率更低(8%以下)、大股东及管理层未减持完毕、余额较低(2亿以下)、即将到期(2年内)、信息技术和电力设备等行业、正股公司市值较小(<50亿)或偏大(>200亿)的相关标的。

　　证券银行业首席分析师马鲲鹏

　　成都银行转债触发强制赎回，预计全部转股后将提振核心一级资本充足率0.61个百分点至9.01%。资本实力夯实，保证其未来较快的扩表速度，稳定营收增长。

　　固收首席分析师李清荷

　　历史上转债的提前赎回条款多数为“15/30 130%”，主要目的包括避免到期兑付、减少利息偿付等。而不进行提前赎回的原因包括强赎后公司股权稀释；公司股价短时间内可能承压；发行人对公司发展与正股走势信心充足等。总结而言，转债是否强赎应由公司结合自身情况综合考虑后决定，对公司正股及转债价格影响或也并不固定。